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　　出品：财经上市公司盘考院

　　作家：天利

　　近日，上海生生医药冷链科技股份有限公司（下称“上海生生”）向港交所提交招股书。此前，公司曾递表科创板，但终果而终。把柄弗若斯特沙利文的说明，按2024年收入计，上海生生是商场名次的制药及人命科学温控供应链做事提供商。在临床磨练温控供应链这细分域，公司客户隐敝了前20大制药公司的，以及巨匠前20大制药公司的50。

　　看成名次的制药及人命科学温控供应链做事商，上海生生身处转变药研发的黄金赛谈，“水东谈主”故事颇具招引力。但同期，对招股书等有关贵寓进行后发现，公司当今仍存在诸多隐忧，包括营收增长停滞、业务结构度蚁合、联系交游犬牙相制以及实控东谈主成本运作颇具争议等。

　　营收“停步不前”增长瓶颈隐现 毛利率走背后财务真正或存疑

　　从财务数据看阜阳预应力砼钢绞线，上海生生连年营收安稳增长，2023年、2024年及2025年前三季度区别为6.14亿元、6.54亿元、5.38亿元。但将时间线拉长看，早在2021年，上海生生的收入就还是达到5.25亿元，2022年为6.34亿元。由此可见，昔日五年间，公司的年复增长率仅守护在微增水平，营收规模历久在6亿元区间游荡。

　　同期净利润波动剧烈，如坐“过山车”，期内区别为9203.3万元、2639.6万元和1.13亿元，2024年净利润同比骤降70，主要由于当期证据了达7212.3万元的股份支付用度。有关股份支付用度发生在公司从上交所裁撤IPO请求并转向港交所的这年，是上市前夜对团队进行的次蚁结伴权激励。

　　值得温雅的是，这笔激励并非普惠质，而是呈现出度蚁合特征，其中约80的份额流向了中枢处分层。2024年，公司五名薪酬东谈主士的报酬总和从2023年的301万元增至6160万元，其中的股份支付用度为5593万元，约占同期公司股份支付用度的77。

　　在盈利能力主义上，2021年-2024年以及2025年上半年，公司毛利率举座呈现高潮趋势，各期内毛利率区别为29.14、27.96、32.93、32.92、37.57，显赫于传统物流企业。但亮眼的毛利率之下，是财富欠债表上不休麇集的现款流压力。

　　同期公司应收单子及应收账款区别为1.3亿元、1.71亿元、1.92亿元、2.29亿元和2.48亿元，呈现捏续上升趋势。对应的应收账款盘活天数区别为69.7天、85.35天、98天、98天和105天。

　　庸俗而言，毛利率升说明企业居品及做事竞争力升迁，在产业链上的地位也随之增强。相应地，企业会尽量多占用上游企业的资金、镌汰对下搭客户的赊账期限，其应收账款盘活天数应镌汰且应收账款对值应减少。而上海生生毛利率升，应收账款及盘活天数却捏续走，其财务真正或待考。

　　业务面阜阳预应力砼钢绞线，公司过80的收入起原于临床磨练温控供应链做事，有关业务平直做事于转变药从研发到申诉的中枢表情，对温度适度（如低至-150℃的液氮环境）和时条款严，构筑了较的本领和天资护城河。

　　凭借于此，公司诞生了较为先的商地方位。把柄弗若斯特沙利文的说明，钢绞线按2024年收入计，上海生生是商场名次的制药及人命科学温控供应链做事提供商。已毕了对前20大制药公司的隐敝，并做事于巨匠前20大制药公司中的50，累计客户7000；业务渗入至国内约34的新药临床磨练请求。

　　但同期，这也致公司的业务景气度系于巨匠制药公司的研发参加周期，功绩的周期波动成为内生属。此外，制药及人命科学温控供应链赛谈总体空间相对有限。招股书骄矜，2024年公司在巨匠该细分商场的份额仅为1.5，且行业蚁合度，前十大参与者占据60 的商场份额。着眼将来，公司在毅然先的国内商场卓越渗入难度将捏续加大，而每升迁个百分点的巨匠份额齐将濒临与巨头的浓烈竞争，增长天花板明晰可见。

　　为破损瓶颈，公司盘算了出海与多元化两条增长弧线，但近况均不尽如东谈见地。国外商场曾被委托厚望，2024年国外收入同比激增135.99，看似势头迅猛。但是，增长主要源于低基数，到2025年前三季度，增速已放缓至10.36。同期，国外收入占总收入的比例仍然极端有限，2025年前三季度仅为6.9。

　　在多元化面，公司的营业医疗居品温控做事（To B端）和温控装备销售业务，计收入占比不及20。其中，营业冷链做事直面国药、上药等国内带领巨头的竞争，增长近乎停滞。而将温控本领向新动力等域跨界拓展的构念念，当今仍停留在设念念阶段，濒临本领转变旅途与商场需求考据的双重不细则。因此，公司的二、三增长弧线远未成形，在可预感的将来，公司仍将度依赖转变药临床磨练做事的单业务结构。

　　联系交游问题曾被问询 实控东谈主股权腾挪术惹争议

　　除了业务和财务风险除外，上海生生在公经理层面雷同暴流露不少问题。其中受争议的，是实控东谈主鞠继兵、肖忠梅佳偶系列被商场质疑为“精妙财技”的操作。

　　2020年，鞠继兵佳偶进取海生生前身借钱7466.21万元，用于收购老鼓舞股权。随后，其适度的捏股平台宁波宴伽，以1元/注册成本的低成本，受让了上述股权。短短数月后，宁波宴伽便将大部分股权以223.26元/注册成本的价钱，转让给钟鼎成本、瓴成本等多著名外部机构，套现1.34亿元。这出入之间，账面价差过200倍。

　　对此，公司暗示上述操作“具有理的配景及原因”，但其骨子仍然是实控东谈主占用公司资金并借此已毕赚钱，这也激发了商场关于其是否组成向实控东谈主进行利益运输的质疑，公司里面适度严谨与对待系数鼓舞的自制原则或濒临挑战。

　　此外，公司还存在个悬而未决的联系交游相聚。在之前的A股IPO问询中，上交所就质疑了其犬牙相制的联系交游。据上次招股书及问询函骄矜，公司发生的联系交游多达几十笔，涵盖销售、采购、资金拆借等多种样式。

　　尽管公司暗示有关交游大部分源于具有投资东谈主董事配景的联系企业的往往业务需求，且销售类联系交游占营收比例在2.2至2.4 之间，对值不。但如斯常常、复杂的联系交游相聚，长久令商场担忧其业务的立与交游订价的公允是否会受到影响。

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