作为中国宇航电源领域的中坚力量，中电科蓝天科技股份有限公司(电科蓝天)这些年肩负着相当亮眼的国家任务。其产品登上了神舟飞船、服务于天宫空间站，在国内宇航电源市场的占有率超过 50%，这是一家标准意义上的“隐形冠军”。这样的企业能否登陆科创板，理应引来社会广泛关注，毕竟这不仅关系到资本市场的公平性，也关系到我国航天产业链的规范发展。

但在电科蓝天递表科创板的过程中，围绕它的争议也逐渐浮出水面。从关联交易占比过高，到突击分红大手笔，再到经营现金流、应收账款和业务独立性问题一起叠加，市场的目光自然敏锐起来。

关联交易占比超半：行业特性不是“万能解释”

电科蓝天前身由中国电科第十八研究所发起设立，如今仍掌握其 84.50% 的表决权。这种深度绑定式的结构，在国防航天体系并不罕见，但透明度与规范性依然必须经得起资本市场的检验。

从公开数据看，2022—2024 年，公司关联销售长期占比超过 50%，2024 年达到 52.79%；关联采购比例也在 18%—27% 之间波动。尤其天津恒电这一参股公司，

几乎成了电科蓝天上下游的重要枢纽：太阳电池片采购占同类采购的 81.69%，向其销售的外延片收入占宇航电源业务近两成。

更让市场不能忽视的，是十八所代为“转签”合同的模式。2024 年通过转签实现的收入高达 8.60 亿元，占关联销售的 52.07%。十八所只代收代付，业务完全由电科蓝天自己完成。简单讲，这是一种“有通道无实质”的方式，让大量业务从形式上变成关联交易。

这些数据说明什么？说明电科蓝天在研发、生产、客户获取等关键环节，对十八所的依赖仍非常深。上交所连续两轮问询聚焦关联交易公允性，正是因为行业特性不能成为所有问题的遮羞布。

我们仔细分析，上一篇《什么是逆等线几何模型？几何最值逆等线模型》，AD与CE是相等的，求的是BE+2CD的最小值。我们用的方法，是构造三角形全等。

突击分红：现金流发紧，却仍向大股东“输血”

企业分红是常态，但分得合不合时宜，才是资本市场特别关注的重点。

2023 年，电科蓝天经营现金流为 -5.70 亿元，预应力钢绞线现金明显紧张。但就在这样的背景下，公司 2022—2023 年累计分红约 2.35 亿元，其中约 1.99 亿元流向控股股东中国电科。

这就让问题变得不再简单。市场会问：一个准备冲刺科创板的企业，在经营现金流承压的情况下，为何要进行如此规模的现金分红？资金分配逻辑是否合理？是否存在“上市前把钱分回去”的迹象？

与此同时，公司核心管理层的员工持股平台采取借款入股的模式，带有明显杠杆色彩。一旦上市后业绩兑现不及预期，是否会引发抛售压力？这一点外界同样关注。

应收账款飙升：资金链紧绷的潜在风险

电科蓝天的应收账款规模增长得非常快，从 2022 年的 11.41 亿元增长到 2024 年的 20.81 亿元；到 2025 年 6 月末，更是达到 24.64 亿元。应收账款占流动资产 42.82%，这一比例对于任何一家制造企业而言，都不算轻松。

同时，公司对航天科技体系客户的坏账准备从 2022 年的 3462 万元升至 2024 年的 8131 万元，坏账风险显然在累积。

对资本市场来说，这代表企业的资金链紧张程度比利润表表面反映的更高。企业放心地把货发出去，但能否及时把钱收回来，却成了真正的考验。

技术与业务独立性：真正的“科创属性”能否站住脚？

电科蓝天仍在租用十八所大量房产与设备，不少员工仍保留事业编制，社保公积金由十八所代缴；在专利方面，公司 363 项专利中有 117 项为继受取得，41 项为共有专利，28 项核心技术来自继受。

这些情况说明，电科蓝天与十八所之间不仅关系密切，而且在技术、人员、资产上尚未完全独立。科创板对于“核心技术自主可控”有明确要求，这些问题自然无法被轻易忽略。

耀眼与争议并存，电科蓝天需用更透明的姿态通过市场检验

电科蓝天是我国宇航电源领域的关键一环，它的技术实力与行业地位不容低估。但资本市场讲究公开、透明、合规。关联交易、资金分配、独立性等问题，都必须以最坦诚的方式解释清楚。

中国的航天事业需要有竞争力、有担当的企业，也需要这些企业成为资本市场的合格参与者。电科蓝天能否顺利闯关，不仅是对它自身治理体系的一次考验，也是对整个军工科技企业上市规范化的一次检验。

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