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源头：市值风浪
凤凰涅槃如故颓落离场？
作家 | 木鱼
裁剪 | 小白
226年1月12日，智飞生物（3122.SZ）发布了份惊怖风浪君的事迹预报：225年瞻望亏蚀16.98亿元至137.26亿元，同比下滑63-78。
（源头：荣昌生物225年纪迹预报）
这数字意味着智飞生物的利润在224年经验断崖式下滑后，链接跌入渊。
（源头：市值风浪APP）
追想历史，智飞生物曾依靠代理默沙东的HPV疫苗创造事迹神话。217年四价HPV疫苗在上市后，智飞生物营收抓续速增长，营收从219年的16亿增长至223年的529亿，四年翻了四倍，市值度芜杂36亿。
（源头：市值风浪APP）
然则，光辉背后荫藏着结构风险。过度依赖代理业务，在市集环境巨变时涌现致命缺陷。
代理神话落空
1 HPV疫苗的荣枯
智飞生物事迹大幅下滑的平直原因是代理默沙东HPV疫苗业务的萎缩。
HPV疫苗是公司营收和利润的对扶植。224年，代理产物收入占比达94.61，自主产物收入仅占5.39。
面对市集HPV疫苗需求疲软，默沙东于225年2月文书暂停向供应HPV疫苗至少至年中，并在之后两次延长停供期。其在225年8月财报中默示重新评估226年供应安排”，适度现在尚未文书规复供应。
这有贪图平直致智飞生物HPV疫苗批签发量暴跌。225年上半年，四价HPV疫苗批签发量已归，九价HPV疫苗批签发量同比下落76.8。
手机号码：13302071130（源头：智飞生物225年中报）
代理收入在224年腰斩之后，225年上半年链接暴跌，已毕43.7亿元，同比下滑75.16。
（源头：Choice数据）
这种变化，是几个原因起变成的。
先上海预应力钢绞线价格，市集需求填塞。
HPV疫苗接种遮蔽率从218年的不及1擢升至225年的28，市集已进入存量竞争阶段。同期，HPV疫苗纳入国疫说合，自225年11月1日起，为211年11月1日后降生的满13周岁女孩费接种2剂次双价HPV疫苗，率先挤压了私费疫苗市集空间。
其次，国产替代加快。
225年6月，万泰生物（63392.SH）国产九价HPV疫苗获批上市，订价仅499元/支，不及默沙东疫苗价钱（1338元/支）的4。此外，瑞科生物、康乐卫士等多企业九价HPV疫苗也处于临床III期阶段，市集竞争日趋尖锐化。
三，集采降价压力。
224年山东省二价HPV疫苗集采中，万泰生物“馨可宁”报价仅27.5元/支，较上市初期329元的订价暴跌91.6。智飞生物照旧在些地出“针针”的惠行径，降价应照旧初始向听说了。
（源头：智飞生物调研纪要）
后，疫苗接种意愿下落。
智飞生物在225年纪迹预报中明确提到：“受众人接种意愿下落、疫苗彷徨加重等身分影响，疫苗行业进入度改变”。
2 库存积压与减值风暴
为致命的是，智飞生物濒临大齐库存压力。
223年头，公司与默沙东续签广条约，并商定了疫苗基础采购额，225年全年苟简27亿，而225年上半年的代理收入还不到5亿，远低于条约金额。
（源头：智飞生物与默沙东公司续签供应、经销与共同广条约的公告）
市集需求萎缩致库存积压严重。适度225年上半年末，智飞生物存货限度达21.14亿元，占总钞票的45.75，而223年底不到9亿元。这内部的库存商品2亿，主要即是HPV疫苗。
HPV疫苗保质期为36个月，也即是说背面会继续濒临库存期风险。225年上半年，公司计提存货跌价准备719万元。
把柄年度事迹预报，全年存货减值限度远不啻这些。再把柄现时的库存限度，这不祥率也不是后次计提大额减值。
同期，应收账款问题相通严峻。由于我国疫苗销售实践“票制”，这些应收账款主要来自各地疾控中心，锚索回款周期较长。
适度225年上半年，公司应收账款达135.18亿元，占总钞票的29.43。225年中报示，账龄在1年以上的应收账款占比从期初的约24，飞腾至期末的近45。
（源头：智飞生物225年中报）
在事迹预报中，公司默示：在225年对可变现净值低于存货账面价值的存货计提减值准备；并把柄应收账款的账龄情况对应收账款计提信用减值损失。
减值，成为225年亏蚀的另个要道身分。
货不出去，钱收不总结，现款流就盘活不起来了。225年三季度末，公司短期借款达13亿，恒久借款31亿，打法债券5亿，225年前三季度的利息用度升至2.4亿，而同期的货币资金仅25亿，债务压力明。
自研解围，短板明
面对代理业务的断崖式下滑，智飞生物加快向研发转型。从公告来看，225年自研管线有不少证据。
（智飞生物225年研发证据）
这之中也能找到些看点。
比如四价流感病毒裂解疫苗于225年3月获取药品注册文凭，获批上市。
15价肺球菌衔接疫苗已获取Ⅲ期临床进修，提交上市恳求，有望226年Q2获批。适度225年3月，国内尚其他15价肺球菌衔接疫苗获批上市。
临床后期产物：四价流脑衔接疫苗已完成Ⅲ期临床进修，是全球个四价流脑衔接疫苗。还有疗用卡介苗、双价痢疾衔接疫苗、东说念主二倍体狂犬病疫苗齐已进入临床后期。
处于临床初期的26价肺球菌衔接疫苗，是国内自主研发的同类疫苗中唯进入临床阶段的价次产物，在澳大利亚启动I期临床进修。
另外，公司自主研发的ZFA2佐剂工夫平台取得芜杂，三价流感病毒裂解疫苗（ZFA2佐剂）和四价流感病毒裂解疫苗（ZFA2佐剂）均已获批开展临床进修。适度225年5月，国内尚佐剂流感疫苗获批上市。
除疫苗外，智飞生物在225年3月以5.93亿元现款增资宸安生物，取得其51股权，将业务蔓延至现时受怜惜的GLP-1减重药市集。
宸安生物的利拉鲁肽打针液（降糖）已呈报上市；司好意思格鲁肽打针液（降糖）已完成临床Ⅲ期进修；司好意思格鲁肽打针液（减重）正处于临床Ⅲ期阶段；GLP-1/GIP双靶点受体隆盛剂CA111已获批开展临床进修，现在国内仅礼来替尔泊肽同靶点药物上市。
自研是转型的要道，亦然智飞生物现时薄弱智商，毕竟以往代理阵势下的中枢竞争力是“销售采集”。
新冠疫苗红利消退后，智飞生物直莫得找到重磅新品去填补缺口，自主产物收入在221年后暴跌。225年上半年，其自研产物的营收还不到5亿，占比仅1，孝敬有限，距离形成有撑抓还有很长段距离。
对比同业，智飞生物的自主产物竞争力略不及。AC衔接疫苗市集份额被罗益生物、沃森生物等敌手挤压，15价肺疫苗、四价流感疫苗等程度晚于预期，225年才冉冉上市，自研九价HPV证据过期万泰生物2年。
224年，智飞生物的研发干预14亿，占比5.3，这水平放到翻新药行业中然还不够。
此外皮代理产物板块，HPV疫苗国产替代加快。在新进入的GLP-1域，濒临诺和诺德等巨头的雄壮竞争。天然短期内与默沙东的和解保抓领略，但恒久来看，跟着市集模样变化，和解联系难发生变数。这些齐是智飞生物正在或将要濒临的问题。
凤凰涅槃如故颓落离场？
百亿亏蚀背后，智飞生物舒服验从创立以来严峻的进修。
从“代理商”转向“翻新疫苗企业”，虽是既定计谋，却被现实倒逼提速。代理阵势曾带来增长，也埋下结构风险；自主翻新虽说念阻且长，却是新生的唯前途。
以前者能否穿越周期，时刻将揭晓谜底。
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